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廚電(dian)：2022年短期承壓，產品結(jie)構(gou)升級持(chi)續

傳統廚電：煙灶品類線上(shang)市(shi)場均價有(you)所下滑，線下市(shi)場延(yan)續量減價增(zeng)態勢

零售端：煙灶市場雙線(xian)承壓(ya)，疫情對線(xian)下(xia)市場沖(chong)擊更大，奧維云網數據顯示，2022年1-10月油煙機線(xian)上、線(xian)下(xia)零售額同比增速(su)分(fen)別為3.28%/-25.01%，燃氣(qi)灶線(xian)上、線(xian)下(xia)零售額同比增速(su)分(fen)別為-2.15%/-21.26%。

工程端：疫情反復及房地產下(xia)行均對精裝修(xiu)市場造成(cheng)較大的(de)沖擊，奧維云網數(shu)(shu)據顯(xian)示，2022年1-10月精裝修(xiu)市場的(de)開盤套(tao)數(shu)(shu)118.7萬套(tao)，同比下(xia)降47.8%。

新興(xing)廚電(dian)：廚電(dian)板(ban)塊各品類線(xian)上(shang)、線(xian)下增速均(jun)環比有所下滑，集成灶線(xian)上(shang)增速實現領(ling)跑

洗(xi)(xi)碗機：2022年，洗(xi)(xi)碗機整體(ti)銷售表現(xian)較為(wei)平(ping)淡，均價提升雖帶動線上市場錄得正增長(chang)，但(dan)線下(xia)市場仍(reng)受疫情影響(xiang)較大，奧(ao)維云網數據顯示，2022年1-11月洗(xi)(xi)碗機線上、線下(xia)市場零售額同比(bi)增速(su)分(fen)別為(wei)9.08%/-4.98%，零售量(liang)同比(bi)增速(su)分(fen)別為(wei)0.54%/-10.09%，預計隨(sui)著疫情影響(xiang)消退及終端(duan)需(xu)求回暖，2023年洗(xi)(xi)碗機行業有(you)望恢復高景氣。

集成灶：集成灶行(xing)業(ye)整體銷售(shou)表現較為(wei)疲軟，雙線(xian)(xian)均價提升下(xia)(xia)，線(xian)(xian)上市(shi)場(chang)(chang)同比(bi)(bi)正增長(chang)，但(dan)線(xian)(xian)下(xia)(xia)市(shi)場(chang)(chang)仍呈低雙位(wei)數下(xia)(xia)滑，奧(ao)維云網(wang)數據顯示(shi)，2022年1-11月集成灶線(xian)(xian)上、線(xian)(xian)下(xia)(xia)市(shi)場(chang)(chang)零(ling)售(shou)額同比(bi)(bi)增速分別(bie)為(wei)4.39%/-10.78%，零(ling)售(shou)量同比(bi)(bi)增速分別(bie)為(wei)-6.21%/-12.04%，預計隨著疫情影響消退及地產邊際放松，2023年集成灶行(xing)業(ye)需求有望回暖。

集(ji)(ji)(ji)成(cheng)(cheng)灶行(xing)業(ye)集(ji)(ji)(ji)中(zhong)度持(chi)續提升。據奧維云網(wang)數據，2022年1-11月集(ji)(ji)(ji)成(cheng)(cheng)灶線上CR2為(wei)38.9%，線下CR2為(wei)45.7%，其中(zhong)，火星人已經反超美大(da)穩居雙(shuang)線第(di)一(yi)，同期在線上、線下市場的(de)市占(zhan)(zhan)率分別為(wei)25.06%/26.98%。我們認為(wei)，渠(qu)道(dao)推力具有(you)一(yi)定(ding)的(de)進入壁壘，核心渠(qu)道(dao)資源被先(xian)發(fa)者瓜分；品宣(xuan)拉力也(ye)具備規(gui)模(mo)優勢，品牌能(neng)夠占(zhan)(zhan)領消費者心智，集(ji)(ji)(ji)成(cheng)(cheng)灶行(xing)業(ye)后續也(ye)大(da)概率走向集(ji)(ji)(ji)中(zhong)，而集(ji)(ji)(ji)中(zhong)也(ye)意味著競(jing)爭加(jia)劇。

建議關(guan)注(zhu)目(mu)前(qian)估值處于低位(wei)、致力于新品類外(wai)延的(de)傳(chuan)統家電(dian)龍頭老(lao)板電(dian)器；關(guan)注(zhu)品類滲透率仍較低的(de)集成灶第一梯隊企業火星人。

白電：行業內外承(cheng)壓下營收/業績雙穩(wen)健(jian)

從產業在線數據看，22年空冰(bing)(bing)洗(xi)內銷(xiao)均(jun)承受壓(ya)力(li)：內銷(xiao)來看空調(diao)三季(ji)度在炎夏帶動(dong)下出貨(huo)同(tong)比增(zeng)長、冰(bing)(bing)箱(xiang)略增(zeng)、洗(xi)衣機同(tong)比降幅環(huan)比Q2有(you)所(suo)收(shou)窄；外(wai)銷(xiao)方面，空調(diao)/冰(bing)(bing)箱(xiang)延續回落趨勢，而洗(xi)衣機則在去年低基數作(zuo)用下保持(chi)增(zeng)長。從公(gong)司層面看，22Q1-Q3營收(shou)保持(chi)穩定增(zeng)長（空調(diao)內銷(xiao)拉動(dong)/提價(jia)/匯率等因素），業績則全部實(shi)現正增(zeng)長。

白電內(nei)(nei)外(wai)(wai)銷(xiao)市(shi)場競爭格(ge)局穩(wen)固。內(nei)(nei)銷(xiao)：根(gen)據奧維云網(wang)(wang)數據，2022年(nian)1-10月空(kong)調/冰箱(xiang)/洗(xi)衣機行(xing)(xing)業(ye)內(nei)(nei)銷(xiao)銷(xiao)量(liang)CR3分別為78%/63%/73%，同比(bi)-3.6/+1.35/+1.46pct。外(wai)(wai)銷(xiao)：根(gen)據奧維云網(wang)(wang)數據，2022年(nian)1-10月空(kong)調/冰箱(xiang)/洗(xi)衣機行(xing)(xing)業(ye)內(nei)(nei)銷(xiao)銷(xiao)量(liang)CR3分別為58%/40%/51%，同比(bi)-1.7/+0.38/+0.84pct。白電內(nei)(nei)外(wai)(wai)銷(xiao)格(ge)局整體穩(wen)固，除(chu)空(kong)調集中(zhong)度略有(you)下降(jiang)外(wai)(wai)，冰洗(xi)集中(zhong)度仍在小幅提升。

建議關(guan)注業績確(que)定性(xing)強(qiang)、估(gu)值處于低(di)位的傳統(tong)家電龍頭(tou)，推薦(jian)美的集團、格力電器。

小家電：內(nei)需環(huan)比(bi)略有恢(hui)復，外(wai)銷持續承壓(ya)影響整體收(shou)入(ru)增速

營(ying)收(shou)方(fang)面：分內外(wai)銷(xiao)(xiao)看，內銷(xiao)(xiao)方(fang)面先前疫情影響逐漸消退，小家(jia)電Q3內需(xu)整體有所恢復(fu)（小熊、飛科等(deng)內銷(xiao)(xiao)為主(zhu)企業(ye)營(ying)收(shou)同(tong)比上行(xing)），出口方(fang)面由于海外(wai)經濟不景氣帶來的居(ju)民消費意愿降低致使小家(jia)電企業(ye)外(wai)銷(xiao)(xiao)承壓（新寶、蘇泊爾、石(shi)頭(tou)等(deng)含外(wai)銷(xiao)(xiao)業(ye)務標(biao)的營(ying)收(shou)同(tong)比承壓）。

毛(mao)利(li)率(lv)(lv)方面：傳統(tong)小家電(dian)毛(mao)利(li)率(lv)(lv)總(zong)體(ti)來看持(chi)續修復，而清潔電(dian)器則(ze)由于價(jia)格段下探，整(zheng)體(ti)毛(mao)利(li)率(lv)(lv)環(huan)比略有下降。

可選消費：

相較(jiao)(jiao)于必選消(xiao)費(fei)品，家(jia)電(dian)可選消(xiao)費(fei)品近三年(nian)(nian)(nian)增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)回撤更大。根據奧維云網(wang)冰箱(xiang)、洗(xi)(xi)衣機、洗(xi)(xi)碗機、清潔(jie)電(dian)器、廚房小電(dian)全渠(qu)道零售量(liang)同比增(zeng)(zeng)(zeng)幅，可以(yi)看到(dao)冰箱(xiang)、洗(xi)(xi)衣機作為家(jia)電(dian)必選消(xiao)費(fei)品，在近三年(nian)(nian)(nian)疫(yi)情環境中銷售體(ti)量(liang)雖也受到(dao)負面(mian)影響，但(dan)整體(ti)并不(bu)顯(xian)著；而洗(xi)(xi)碗機、清潔(jie)電(dian)器作為可選消(xiao)費(fei)品代表(biao)，前期保有量(liang)滲(shen)透率較(jiao)(jiao)低的(de)情況下，18-20年(nian)(nian)(nian)體(ti)現出較(jiao)(jiao)高增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)，20年(nian)(nian)(nian)全國(guo)大范圍疫(yi)情居(ju)家(jia)背(bei)景下增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)達(da)到(dao)峰值，但(dan)隨后21、22年(nian)(nian)(nian)隨宏觀經濟(ji)下行經歷增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)顯(xian)著放緩甚至(zhi)下滑，例如清潔(jie)電(dian)器22年(nian)(nian)(nian)M1-8零售量(liang)同比下滑12%，增(zeng)(zeng)(zeng)速(su)(su)較(jiao)(jiao)20年(nian)(nian)(nian)減少約28pct。

在(zai)行業景氣度(du)下滑(hua)背景下，家電(dian)可選(xuan)消(xiao)費(fei)(fei)龍頭企業也難獨善其身(shen)。以(yi)21年至今家電(dian)企業單季度(du)收(shou)入及業績增(zeng)速(su)為(wei)參考，倍(bei)輕松、科(ke)(ke)沃斯(si)、石頭科(ke)(ke)技、極米(mi)科(ke)(ke)技等可選(xuan)消(xiao)費(fei)(fei)賽道龍頭企業22年收(shou)入及業績增(zeng)速(su)都(dou)出現顯著(zhu)放緩以(yi)及下滑(hua)，以(yi)Q3最為(wei)顯著(zhu)，跟隨(sui)經濟(ji)周期變化基(ji)本(ben)面(mian)接近觸底(di)。而以(yi)白電(dian)為(wei)代表(biao)的(de)家電(dian)必選(xuan)消(xiao)費(fei)(fei)品龍頭美的(de)、海爾、格力受到的(de)經濟(ji)周期影響較小，他們(men)的(de)業績回撤更多集中在(zai)21年Q3、Q4，我們(men)判(pan)斷主要是(shi)大宗原材料漲價(jia)導(dao)致。

我(wo)們認為(wei)，可選(xuan)屬性(xing)較(jiao)高的家電(dian)品(pin)類（如清潔電(dian)器(qi)小家電(dian)、投(tou)影機(ji)、按(an)摩個護(hu)(hu)等）有(you)(you)望伴隨消(xiao)(xiao)費信心回(hui)暖，實現彈性(xing)回(hui)升，主(zhu)要因為(wei)：一方(fang)面，伴隨人(ren)均可支配收(shou)入的穩步提升，我(wo)國(guo)必選(xuan)家電(dian)逐步達(da)到高滲透率，居民消(xiao)(xiao)費中"騰出(chu)"的空間為(wei)相(xiang)對可選(xuan)小家電(dian)市場的生(sheng)長提供(gong)了必要的"土壤"。另(ling)一方(fang)面，以(yi)按(an)摩個護(hu)(hu)、投(tou)影機(ji)和清潔電(dian)器(qi)為(wei)代表(biao)的具備(bei)健康、舒(shu)適(shi)等屬性(xing)，雖短期因內(nei)需偏弱此類消(xiao)(xiao)費需求釋放被壓制，但伴隨終端消(xiao)(xiao)費意愿的回(hui)升，這些具備(bei)可選(xuan)屬性(xing)與享(xiang)受屬性(xing)的產品(pin)需求有(you)(you)望得(de)到修(xiu)復。

綜上，我們認為(wei)隨疫情政策調整、宏觀(guan)經(jing)濟修(xiu)(xiu)復預期下，家電消(xiao)費(fei)側(ce)可選消(xiao)費(fei)品(pin)(pin)有(you)望率先觸底回彈(dan)，具有(you)較大(da)修(xiu)(xiu)復彈(dan)性(xing)。在可選消(xiao)費(fei)品(pin)(pin)中，建議關注品(pin)(pin)類滲(shen)透率仍然較低(di)、市(shi)場影響力較大(da)的(de)龍頭，如(ru)清潔電器品(pin)(pin)類中的(de)科(ke)沃斯、石頭科(ke)技，家用智(zhi)能投影品(pin)(pin)類中的(de)極米科(ke)技。

其他：

在梳理(li)家(jia)電(dian)企業(ye)跨界賽(sai)道時不難發現，和海外家(jia)電(dian)龍頭(tou)轉型路徑相似，我國(guo)家(jia)電(dian)企業(ye)中也有不少(shao)向能(neng)源(yuan)方向轉型的(de)企業(ye)，其中常見(jian)的(de)業(ye)務拓展領(ling)域(yu)便是光伏、儲能(neng)領(ling)域(yu)。因為(wei)家(jia)電(dian)企業(ye)在技(ji)術(shu)、渠道、市場(chang)、產品(pin)層面都具有一定的(de)優勢和內(nei)在的(de)發展動(dong)力，疊加目前國(guo)內(nei)政策(ce)推動(dong)下(xia)的(de)廣闊市場(chang)空間，因此光伏、儲能(neng)業(ye)務成為(wei)了(le)家(jia)電(dian)企業(ye)面對能(neng)源(yuan)結構調(diao)整所做出的(de)轉型決定之一。

總(zong)結來看，我們認為(wei)我國(guo)家電(dian)企業的(de)變革和布局主(zhu)要(yao)以電(dian)力為(wei)核心(xin)出發(fa)，圍繞(rao)“開源”和“節流”的(de)思路，延伸方(fang)向(xiang)主(zhu)要(yao)可以分(fen)為(wei)三大類：

1）向上游拓展能(neng)(neng)源發(fa)電領域：針對上游的電力(li)能(neng)(neng)源管理端進(jin)行(xing)業務拓展，例如戶(hu)用光伏(fu)、工商業光伏(fu)、儲能(neng)(neng)、智慧能(neng)(neng)源管理。

2）橫向拓展產品應用(yong)領域(yu)(yu)：新的能(neng)源結構帶來新的熱管理(li)需(xu)求，從家用(yong)、商用(yong)空調領域(yu)(yu)向新能(neng)源溫控各領域(yu)(yu)拓展。

3）下游調整產(chan)品(pin)結構：順應清(qing)潔/可再生能源、節能高效等趨勢推動家電產(chan)品(pin)更新換代(dai)，推動光伏空調、熱(re)(re)泵、光儲(chu)熱(re)(re)一體化等產(chan)品(pin)推廣。

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風險(xian)提示：需求不及預期(qi)的風險(xian)；原(yuan)材料(liao)價格變動(dong)的風險(xian)；地產(chan)竣工(gong)回暖不及預期(qi)的風險(xian)。

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